《产投大讲堂》第三讲(精华版)

合肥产投HR 2021-11-23 14:37:25

       

《产投大讲堂》第三讲 ——

              人民币汇率、全球经济及利率形势

       7月28日上午,《产投大讲堂》第三讲在梅山饭店北楼群贤厅举行。工银国际首席经济学家、研究部主管、董事、总经理——程实博士做客产投,为我们带来题为《人民币汇率、全球经济及利率形势》的报告。报告围绕六个话题进行。

       第一个话题,人民币汇率。人民币汇率在今年年初,并没有像很多人想象的那样快速破7,也没有进一步贬值,而是保持一个相对稳定的走势。昨天人民币对美元汇率,是6.73:1。近两年,人民币贬值压力非常大,至今这个压力也没有完全消除。同时,中国资本外流的压力也非常大,外汇储备从巅峰时期的4万亿美元下降到现在的3万亿美元,下降了25%。这是一个非常大的代价,中国为什么还要做汇改,这样做正确还是错误?这件事情做的时机又是否正确?2015年,中国在“8.11汇改”之前加入SDR,是非常有难度的。原因是什么?原因大家可以看一下下面的这张图,这张图某种程度上反映了人民币的一个非常致命的问题:人民币可能是美元的一个影子。那么大家可以想想,SDR在人民币加入之前,有4种主要货币,其中最重要的货币就是美元了。如果当时把人民币纳入SDR的话,等于把一个美元的影子纳入SDR了,这没有任何意义。“8.11汇改”,真正的意义是什么?真正的意义就是赶在IMF执行董事会投票之前,主动剪断了人民币和美元之间内生联系的那根脐带,主动证明了人民币实行的是浮动汇率制,最终得到了加入SDR的这样一个机会。在此背景进行汇改,在当时来说,这是一件非常正确的事情,它事关中国经济未来30年的发展。

      对于中国的汇率市场化改革,合理的顺序是:先做利率市场化再做汇率市场化。中国的利率市场化是在2015年的上半年基本完成,这就意味着留给我们做汇率市场化的时间只能排在2015年的下半年,这就是为什么“8.11汇改”不能更早一点的原因。“8.11汇改”为什么不能再晚一点?因为如果不是“8.11汇改”,美联储9月份是肯定要加息的。当然实际情况是,美联储是在2015年12月宣布加息的。如果中国政府等到美联储2015年9月份加息之后,再来做“8.11汇改”,那么结果可能会导致,在过去两年里人民币贬值压力倍增,外汇储备的消耗也更大。所以, “8.11汇改”是在正确的时间做了一件正确的事情。

        第二个话题,全球经济。我们看一下全球经济增长的一些情况。今年第一季度全球经济增幅大概是在33%左右,上半年表现还是超预期的。世界银行每年1月、4月、7月、10月会公布,对全球和全球主要国家经济增长的最新预期,分析较3个月之前,预期是上调还是下调。在过去5次IMF经济增长预期的调整中,有4次是在上调中国经济增长预期的。这意味着中国经济在过去一年里,尤其从2016年下半年以来经济增长的状况,是超过了全世界的预期。

       美国经济增长状况是很好的,美国虽然是金融危机的发源地,但是每5年涨8点,这不像是一个发生过金融危机的国家,美国从2009年开始至今一直在涨。

       欧元区的经济表现。欧元区整个经济增长在1%左右,这已经算是非常不错的水平了。但是欧洲一体化面临的问题还有很多,这些问题会在今年的四季度和明年开始集中显现,所以欧元区未来的经济表现也不太乐观。

       日本的经济表现。日本20年来始终处于一个零增长或1%左右增长的状况。

       新兴市场的经济表现。中国和印度经济增长率在6%以上,其他国家基本上都在衰退的边缘。全球经济值得信任的国家只有两个,一个是美国,一个是中国。

       第三个话题,中国经济。关于中国经济的核心特征,我去年写了两篇文章,《中国经济处于一个三期叠加的状态》和《中国经济三期叠加新解》,是讲中国经济的周期状况。我把中国经济分成三种不同类型的周期,第一种类型叫短周期。短周期大概是2年左右的一个周期,可能更近似于一个库存周期,实际上是用季度经济增长来表现它。那么从短周期来看,中国经济处于一个短周期反弹,现在处于短周期反弹的顶点,这个短周期反弹是从2016年的三季度和四季度开始。

      长周期实际上是一个房地产周期,大概5到10年,基本上是10年左右的周期,这个周期实际上我们看中国经济已经属于一个明显的长周期下行状态。根据IMF会议对从2017到2020年中国经济增长的预测,从年度看,2017年是6.7%,2018年是6.5%,2019年大概是6.3%,2020年大概是6.2%。我们从年度经济增长率来看的话,是一个明显的经济增长率下行状态。之前我们习惯了10%、9%、8%、7%,到6%,为什么我们会一路往下?这是一个自然现象。因为我们中国经济体量在不断地增加,经济体量增加的话,你的增长率自然就下降了。

       我们再看一下超长周期。超长周期是一个30年到50年的周期,实际上前面我也讲了,中国在过去35年里是一个超长周期崛起的状况,过去35年靠的是什么,或者说超长周期的驱动要素是什么?是激励机制。什么叫激励机制?就是我愿意干,我想干,我干了能赚到钱,就是一个利益共享的机制,激励兼容的机制。改革开放实际上就是激活中国经济的微观潜力,给中国经济的微观激励机制带来了非常正面的影响。中国未来35年靠什么?靠的是微观激励机制的重建。为什么叫重建呢?因为我们现在碰到的是阶级固化、利益藩篱。阶级固化就是阶级流动已经越来越难了,另外就是利益藩篱,很多包括国企改革都受到了利益藩篱的影响。十八大以来,中央的一系列举措,反腐、八项规定等等这些,对于中国经济超长期崛起来讲都是有利的,因为这些举措正在重新创造一种微观激励机制,让地方政府,让地方企业,让我们每一个人都知道我们未来要干什么,可以怎么干,怎么样才能赚到钱,怎么样才能跟这个国家一起崛起。

       第四个话题,利率形势。主要探讨两个问题,一是美国的货币政策,二是中国的货币政策。我前面讲,美国经济是全球最早走出衰退的,2009年第三季度开始复苏,从2010年开始引领全球经济复苏,到2015年的时候,美国经济已经回到了危机之前的状况。也就是说,2015年美国已经不存在产出缺口了。所以,那时美国经济就已经达到了加速加息的门槛,但美国并没有选择非常快速地加息,尤其在2016年是非常慢的速度,这对美国是不利的。2017年开始,美联储由于各种原因开始重新回到它正确的轨道上,就是快速加息,快速把基准利率提升到1.5%-2%左右这个水平,这是一个温和的通胀水平,这个时候利率和通胀率才是匹配的。当前,美国通胀率大概已经到了2%的水平,但是基准利率还是很低,所以说对于美联储来讲,它的理性政策选择应该是快速加息。如果今年再次加息,那么到今年年底,美国的基准利率水平是在1.25%-1.5%之间,意味着今年9月份肯定有缩表。总的来说,美联储今年还是以加息为主,缩表为辅。缩表是尝试性的,但肯定有,明年缩表的力度会不断地加大。

       中国的货币政策。随着今年去杠杆不断地推进,尤其是全国金融工作会议之后,整个金融监管的增强和去杠杆的深化都是非常明确的。我们可以看到M2在未来会是一个常态性的,会低于10%,或者在10%左右。中国的货币政策基调叫做稳健中性、不松不紧。稳健中性是我们对自己的一个判断,或者说是央行的一种自我表扬。不松不紧,联想下我前面讲中国经济的三期叠加,就能理解中国货币政策不松不紧的含义了,中国货币政策不松不紧,简单解释就八个字,叫做短期不松,长期不紧。什么叫短期不松呢?我们正处在一个经济短周期反弹的高点,这个时候无论是通胀的压力还是资产泡沫的压力,以及对于金融去杠杆来说,都是最好的一个时候,所以说这个时候对于整个短期的利率政策来讲的话,是不能过松的,必须要紧。从今年春节以来,整个中国的货币市场利率在不断地上升,这个实际上也是中国货币政策短期不松的直观现象。长期不紧的原因是由于我们长周期属于经济下行的状况,处于一个L型下行的状况,这个时候货币政策环境基调的变化是不能够发生的,我们跟美国还不一样,美国已经到达一个各方面都已经支持它加息,中国还没有,就今年来说,我的判断是不会出现基准利率的调整,但是中国未来是有这个调降存款准备金率一个空间的。

        第五个话题,资产配置。就这件事情我给大家一些建议。第一个建议,掂量掂量自己的资金实力。做全球大类资产配置成本很高,风险很大。所以说,大家如果做全球大类资产配置,我的一个基本建议是,你的资金实力若是没达到中国工商银行私人银行资金门槛的话,不要做,没意义,做大类资产配置只能给你带来更多的麻烦。第二个建议,假设你要想去做全球大类资产配置的话,你要有一个概念,就是全球大类资产配置是没有保本理财这个概念的。全球市场不存在保本理财,首先它的合同都是英文的,然后这些合同里面肯定会藏着一些免责条款,基本上没有什么真正意义上的保本理财,即便有的话,收益率也会低到让你抻出一点就找不着。

        做大类资产配置根本的几个原则:第一,要考虑自己的资金量;第二,考虑自己的投资预期回报;第三,要考虑这个产品的设计;第四,要考虑这个市场的专业水平。我前面吓唬了大家很长时间说这件事情很危险,但任何事情大家弄明白它的逻辑后,实际上是很简单的一件事情。大道至简,成功的大类资产配置都有一个共同的特点,四个字:顺势而为。我们需要搞清楚的就是趋势在哪里。第一个,就是我们正在从一个多元化退潮的时代向一个多元化涨潮的时代转变。未来5到10年里,新兴市场会是全球投资的一个重要的资金流向,而在这个流入里面最重要的就是中国。解决了投什么国家,第二个趋势就是关于投什么结构。现在全球正在发生的一个宏观变化就是,全球各主要经济体都在退出一个极度宽松的低利率时代,转向一个高赤字时代。从全球经济来看,从投资层面来讲,低利率时代向高赤字转变,带来全球投资结构新的变化。资本市场的这个投资的重心,正在从债券市场逐步转向权益类市场,债券市场就不会像过去那样火爆。

        第六个话题,行业分析。保险行业,主要是基于港股讲,对于保险行业整体来说还是比较看好的。TMT行业,实际上是一个非常大的行业,这个行业里面至少可以分出十几个行业,很多行业依旧是一个朝阳行业,比如新奇的广告、电子商务、网络直播、网络游戏(王者荣耀),很多也是和我们产投集团有关联的。房地产行业。现在房价已经进入一个稳定时期,从大的方向看,中国房价应该不会再有一个全面的上涨,或者是全面的下跌,基本上会是一个稳定的状态。很多人担心房市会不会像日本房市一样出现一轮大跌,基本上不可能。从过去几百年的历史看,历史上每一个国家每一次房地产市场的大幅调整,都是以基准利率、货币赤字的收紧为起点。所以,如果中国货币政策没有真正地转向全面收紧,那基本上不要担心房市,不会有太大的问题。美国次贷危机,也是由于之前的一轮非常快的加息带来的。消费行业。虽然说我们处在一个消费崛起的一个大时代,但是并不意味着所有的消费都是好的,消费升级应该是其中比较好的一个方向。新能源行业。关于绿政,给新能源市场是带来了一些变化,但我们认为绿政的影响今年不会有,明年可能才会真正发挥影响。医疗行业。医疗这一块大家都知道,是一个非常好的一个板块,包括中药、化学生物医药。汽车行业。由于中国一些政策方面的原因,中国的汽车的销量,尤其是乘用车的销量,在全球都是最好的,20%左右的一个增幅,是排在全球最靠前的位置。今年以来,中国乘用车市场略微出现一些变化,但是这个行业本身还处在一个上升期。

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